Nous avons creusé pourquoi dans cet article.
L’idée selon laquelle les meilleurs investissements naissent dans les périodes les plus confortables est rarement vérifiée par l’histoire financière. Les points d’entrée les plus attractifs apparaissent souvent lorsque la visibilité est faible, que la liquidité se raréfie et que les valorisations se normalisent sous contrainte. C’est précisément ce qui rend la séquence 2025-2027 intéressante.
Après une décennie dominée par l’argent abondant, les taux bas et la hausse quasi mécanique des multiples, les marchés privés sont entrés dans une phase de réajustement. Le private equity, l’immobilier non coté et la dette privée ne sont plus portés par le même moteur qu’entre 2015 et 2021. Le coût du capital est redevenu une variable centrale. Les montages trop dépendants de l’effet de levier ont été fragilisés. Les actifs dont la valeur reposait davantage sur la croissance future que sur les cash-flows présents ont subi une compression logique.
Ce changement de régime a d’abord été perçu comme un choc. Il constitue pourtant aussi un assainissement. Bain décrit les dernières années comme l’une des périodes les plus difficiles pour le private equity depuis la crise financière mondiale, tout en observant que l’activité transactionnelle commence à se redresser. McKinsey note de son côté que 2024 est restée difficile pour la collecte et les rendements, mais que le marché est entré dans une phase plus nuancée, marquée par le retour de la transformation opérationnelle comme moteur de création de valeur.
La question n’est donc pas de savoir si l’environnement est redevenu simple. Il ne l’est pas. La vraie question est de savoir si les conditions d’entrée sont meilleures qu’au pic du cycle. Sur ce point, la réponse semble plus favorable.
Entre 2020 et 2022, l’abondance de liquidité a conduit à une forte inflation des valorisations. Dans de nombreux segments, les investisseurs ont accepté des multiples élevés, des hypothèses de croissance exigeantes et des structures de financement plus agressives. Une partie de la performance attendue dépendait alors de la poursuite d’un environnement exceptionnel : taux bas, refinancement facile, marchés de sortie ouverts, croissance soutenue des revenus.
Ce monde-là a disparu. La remontée des taux a imposé une discipline brutale. En zone euro, la BCE a progressivement engagé un cycle d’assouplissement à partir de 2024, mais les taux demeurent structurellement plus élevés que durant la décennie précédente ; selon Morningstar, le taux de dépôt est passé de 4,00 % à 2,00 % après huit baisses, et le marché anticipe désormais une fin de cycle d’assouplissement plutôt qu’un retour aux conditions ultra-accommodantes d’avant 2022.
C’est un point essentiel : 2025-2027 ne devrait pas être un simple retour à l’ancien régime. Il s’agit plutôt d’un nouveau cycle, dans lequel la performance ne viendra plus prioritairement de l’expansion des multiples, mais de la qualité du prix d’entrée, de la solidité des bilans, de la croissance organique, de la génération de cash-flow et de la capacité des gérants à transformer réellement les actifs.
C’est précisément là que réside l’intérêt du millésime.
Un bon millésime n’est pas nécessairement celui où les perspectives économiques sont les plus rassurantes au moment d’investir. C’est celui où l’investisseur peut acheter des actifs de qualité à des conditions rationnelles, dans un marché moins compétitif, avec un potentiel de revalorisation à moyen terme. De ce point de vue, la période actuelle présente plusieurs caractéristiques favorables : des vendeurs plus réalistes, des acheteurs plus sélectifs, une dette plus chère mais mieux structurée, et une prime accordée aux entreprises capables de démontrer leur résilience.
Cela ne signifie pas que tout est attractif. L’idée d’un “bon millésime” ne doit pas devenir un slogan. Certains actifs acquis trop cher entre 2020 et 2022 devront encore absorber la baisse des multiples. Certains portefeuilles restent exposés à des refinancements complexes. En immobilier, la correction des valeurs n’a pas été homogène selon les segments, les localisations et la qualité des actifs. Dans le capital-investissement, la faiblesse des sorties continue de peser sur la liquidité des investisseurs institutionnels. McKinsey souligne d’ailleurs que la collecte traditionnelle est restée sous pression, en recul de 24 % sur un an, pour la troisième année consécutive.
C’est justement cette tension qui crée une fenêtre d’opportunité. Lorsque la liquidité est abondante, la concurrence entre investisseurs tend à réduire les rendements futurs. Lorsque le capital devient plus rare, il redevient mieux rémunéré. Les investisseurs capables de se positionner dans ces phases de transition peuvent bénéficier d’un meilleur rapport de force : négociation plus stricte des prix, clauses plus protectrices, sélection plus exigeante des contreparties, accès à des situations de consolidation ou de refinancement.
La dette privée illustre bien ce changement de paradigme. Dans un monde de taux nuls, elle était souvent recherchée comme substitut de rendement. Dans le monde actuel, elle redevient une classe d’actifs d’analyse du risque : qualité de l’emprunteur, niveau de levier, couverture des intérêts, sûretés, rang de remboursement. Le rendement facial ne suffit plus. Ce qui compte est le rendement ajusté du risque de défaut, de recouvrement et d’illiquidité.
Le private equity connaît une évolution comparable. Les gérants ne peuvent plus compter uniquement sur l’effet de levier ou sur la hausse des multiples de marché. La création de valeur doit venir davantage de l’amélioration opérationnelle : pricing power, digitalisation, productivité, croissance externe ciblée, rationalisation des coûts, internationalisation. Brookfield résume cette nouvelle phase autour de trois notions — résilience, reset et résurgence — en insistant sur le rôle central de l’expertise opérationnelle.
Cette bascule est saine. Elle distingue plus clairement les gérants capables de créer de la valeur de ceux qui ont principalement bénéficié d’un environnement favorable. Elle redonne aussi de l’importance à la discipline d’investissement : acheter moins cher, financer plus prudemment, construire des plans de croissance crédibles et accepter des horizons de détention plus longs.
Le millésime 2025-2027 pourrait donc être intéressant non parce que le risque aurait disparu, mais parce qu’il est davantage intégré dans les prix. C’est une nuance majeure. Les périodes les plus dangereuses sont souvent celles où le risque est sous-estimé. À l’inverse, les périodes les plus fertiles sont celles où l’incertitude est visible, discutée, parfois surpondérée dans les valorisations.
Pour les investisseurs particuliers comme professionnels, l’enjeu est alors de ne pas confondre prudence et immobilisme. Rester liquide peut sembler confortable, surtout après une période de remontée des taux. Mais l’excès d’attentisme comporte lui aussi un coût : celui d’entrer plus tard, lorsque la visibilité sera meilleure, mais que les prix auront déjà intégré cette amélioration. En investissement, le consensus rassurant se paie généralement cher.
La période 2025-2027 pourrait ainsi correspondre à un point d’entrée intéressant pour les investisseurs capables d’adopter une logique de cycle. Non pas parce qu’elle garantit des performances élevées, mais parce qu’elle combine plusieurs ingrédients rarement réunis : correction des valorisations, retour de la discipline financière, moindre concurrence sur certains segments, besoin de capital dans l’économie réelle et potentiel de normalisation à moyen terme.
La clé sera la sélectivité. Tous les actifs non cotés ne profiteront pas également du cycle. Les stratégies les plus fragiles seront celles qui reposent sur un refinancement optimiste, une croissance insuffisamment rentable ou des valorisations encore déconnectées des fondamentaux. À l’inverse, les stratégies capables de financer des actifs tangibles, des entreprises rentables, des transitions structurelles ou des situations de consolidation pourraient bénéficier d’un environnement plus favorable que ne le suggère le climat macroéconomique apparent.
En définitive, un bon millésime ne se reconnaît jamais parfaitement au moment où il commence. Il se construit dans l’inconfort, lorsque les investisseurs disciplinés acceptent d’allouer du capital avant que le marché ne soit redevenu consensuel. C’est peut-être ce qui fait de 2025-2027 une séquence importante : non pas une période sans risque, mais une période où le risque redevient mieux rémunéré.
Et c’est souvent là que commencent les meilleurs cycles d’investissement.